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<2015년 증시에 거는 기대>

이제 2014년 증시가 단 2거래일을 남겨놓고 있다. 2015년 증시가 초 읽기에 들어간 상황에서 내년도 장세에 대한 전망은 여전히 엇갈리고 있다. 물론 긍정적으로 보는 시각이 더 많다. 그러나 이상이 매년 반복되는 근거없는 장미빛 전망이 되어서는 안될 것이다.

1, 내수와 양적완화

<자료: 미국 상무부>

미국의 3분기 경제성장률이 5%로 11년만에 최고치를 기록했다. 깜짝 결과다. 글로벌 경제가 여전히 불투명한 상황에서 나타난 이상의 미국 성장률을 놓고 홀로 독주한다는 평가가 대부분이다. 3분기 성장률이 높게 나온 이유는 유가 하락세와 실업률 하락이 만든 소비 측면의 기대감 확대다.

국제 유가의 하락기조가 지속된 가운데 미국의 실업률은 11월에 5.8%를 기록하며 계속 낮아지고 있다. 이로 인해 개인소비 증가율과 개인소득 증가율이 높아지는 추세다. 지난 11월 개인소비 증가율은 0.6%로 지난 8월 이후 가장 높았고 개인소득 증가율은 0.4%로 6월 이후 가장 높았다.

미국의 경제는 수출 비중이 1/3이고 내수 비중이 2/3다. 내수 비중이 높은 만큼 소비 및 소득 지표 등을 중요시한다. 지난 2008년 미국은 서브프라임의 근거지로서 글로벌 경제를 불안케했던 주범였다. 그런데 지금은 글로벌 경제가 여전히 불안에서 벗어나지 못한 상황임에도 미국은 오히려 고성장으로 변신했다. 완벽한 반전이다.

<한국의 수출금액지수- 자료:한국은행>

<한국의 경상수지- 자료:한국은행>

미국과 반대로 한국은 2/3가 수출 비중이고 내수 비중은 1/3이다. 한국의 수출 경제는 위 그림에서 나타나듯 수출금액지수와 경상수지 등을 통해 보면 여전히 양호하다. 무역수지는 올 10월에 월간 기준 사상 최고치였다. 그런데 향후의 한국 경상수지는 더욱 큰 폭으로 증가될 가능성이 높아졌다. 바로 국제유가 하락 때문이다.

과거 한국의 경상수지 증가폭을 제한시켰던 것 중의 하나가 두바이유산 원유였다. 2013년 한국으로 수입된 두바이유산 원유의 평균 가격은 배럴당 110달러였다. 그런데 최근 두바이유산 원유의 선물 가격이 56달러선까지 급락해있다. 특히 지난 9월 이후 본격적인 하락세가 나타났다는 점을 고려하면 이후 한국의 경상수지는 큰 폭의 증가가 나타날 수 있다. 일각에서는 2015년의 경상수지를 1500억달러까지 예상하기도 한다(2014년은 900억달러선).

문제는 한국의 내수 불안이다. 한국의 가계부채는 3분기 말 기준으로 1266조원으로 집계되었다. 이는 2분기 말 대비 23조6000억원이 증가된 수치다. 아울러 연간 GDP 1469조원의 86%에 달하는 규모다. 연평균 이자율을 5%로 잡는다면 연간 62조원이 이자 비용으로만 소요되고 있다는 의미가 된다. 이런 상황에서 소비가 위축되는건 당연하다.

미국의 大반전에는 3차에 걸쳐 강력하게 추진된 양적완화가 역할을 했다. 전체에서 내수가 차지하는 비중이 높은 미국이 서브프라임 사태로 인해 내수의 큰 위기가 찾아왔지만 강력한 양적완화를 통해 위기를 극복함과 동시에 대반전을 만든 것이다. 바로 이점을 내수가 문제인 한국의 경우 모델로 삼아야 한다.

일본의 경우 장기침체를 벗어나기 위해 아베노믹스를 실시하고 있다. 핵심 내용은 돈 풀기를 통한 양적완화다. 전일 (27일)에는 임시 각의를 열고 3조5000억엔, 우리 돈 32조원 규모의 긴급 경기부양책 실시를 추가로 결정했다. 이를 통해 일본의 실질 GDP 성장률을 0.7%포인트 증가시킬 수 있을 것으로 전망되고 있다. 여기에 향후 2년간 최소 3.29%포인트의 법인세 인하를 추진한다. 일본이 이런 결정을 한 것은 최근 국제유가 급락이 일본의 디플레이션 우려를 더욱 키우고 있다는 판단 때문이다.

이에 앞서 지난 24일에는 중국 인민은행이 예대율(은행 예금잔액 대비 대출금 잔액 비율) 규정을 완화시켰다. 예금 기준을 확대시켜 은행의 대출 여력을 확대시키겠다는 취지다. 경기둔화 및 신용경색 리스크에 대한 대처 의미로 볼 수 있다.

한편 12월 초에 드라기 ECB 총재가 내년 1월 통화정책회의에서 기존 경기부양책 효과를 전면 재평가 하겠다고 선언한바 있다. 내년 1분기중 광범위한 양적완화(QE) 패키지 도입 가능성이 높아졌다고 볼 수 있다. 콘스탄치오 ECB 부총재의 경우도 내년 1분기에 ECB가 유로존 국채 매입을 검토할 것으로 직접 언급하기도 했다.

현재 ECB는 경기 부양을 위한 유동성 공급 차원으로 커버드본드와 ABS(자산유동화증권)를 매입중이다. 이를 통해 ECB 보유자산 규모를 사상 최대 수준였던 2012년 초 수준까지 늘린다는 계획이다. 그리고 이에 대한 평가를 통해 유로존 경기부양에 충분한 조치인지를 내년 1분기중 재평가하겠다는 것이다. 만약 이것만으로 충분하지 않다면 내년 1분기중 유로존 국채매입 등 보다 광범위한 QE를 실시하겠다는 뜻으로 봐야 된다.

사실 ECB는 보다 강력한 경기부양책 의지를 갖고 있다. 그런데 독일의 반대가 부담으로 작용되고 있다. 독일은 ECB의 유로존 국채 매입이 EU 조약 위반이라는 입장이다. 이에 대해 ECB는 합법적으로 수핼할 수 있는 통화 정책상의 결정이라고 주장한다.

독일의 협조가 없는 유로존 양적완화는 그 실효성이 크게 떨어질 수 있다. ECB가 미국식 양적완화를 실시해도 독일의 지지가 없거나 약하다면 필요한 후속 프로그램 등의 진행에 있어 상당한 제약을 받을 수 있기 때문이다. 독일이 미국식 양적완화 실시에 대해 소극적인 명목상의 이유는 반드시 개혁이 먼저 선행되어야 한다는 주장 때문이다.

그러나 독일이 양적완화에 소극적인 실질적 이유는 다른데 있다. 양적완화는 돈을 시장에 푸는 것이기 때문에 돈의 가치를 떨어트린다. 돈의 가치가 떨어지면 채무자는 이를 당연히 환영하지만 채권자는 이를 싫어할 수 밖에 없다. 유로존에서 채권자의 입장에 있는 독일이 양적완화를 달갑게 여기지 않은 진짜 이유다.

그럼에도 불구하고 결국 내년 1분기중 ECB의 미국식 양적완화는 시작될 것으로 예상된다. 유로존 2위 경제대국인 프랑스마저 실업자수가 가파르게 증가되며 유로존 경제불안의 심각성이 나타나고 있기 때문이다. 지난 11월 프랑스의 실업자는 총 348만8300명으로 10월 대비 0.8%나 증가되었다. 전년 동기와 비교시는 무려 5.8%나 급증한 수치로서 사상 최대 증가세다.

독일은 유로존 결성 이후 가장 큰 수혜자다. 수출보다 수입이 많은 유로존 국가들에 대해 독일은 안정적 수출 확대를 통해 가파른 경제성장을 만들 수 있었다. 이를 알고 있는 유로존 국가들이 위기 시점에서 독일에 대해 요구가 많았던 것도 이 때문이다. 수혜를 받은 만큼 내놓으라는 것이다.

<자료:유로스타트>

결국 유로존이 어려워지고 붕괴되면 독일 역시 엄청난 타격을 받을 수 있다. 유로존이 존재하고 튼튼해야 독일의 장기 성장도 보장된다. 위 그림에서 보듯 유로존이 불안해지자 독일이 가장 큰 타격을 받는 것으로 나타난다. 단기간 손해를 보지않기 위해 독일이 유로존 양적완화를 반대하고 있지만 장기적인 시각에서 볼 때 독일도 결국 이를 받아들일 수 밖에 없다고 판단되는 것이다. 단지 어느정도 절충이 당장은 필요할 것으로 보기 때문에 ECB의 양적완화는 급진적이기 보다 단계적인 실시가 유력해 보인다.

2, 한국의 내수 경기와 양적완화

한국 경제의 2/3를 차지하고 있는 수출 경기는 양호하다는 점을 위에서 살펴봤다. 아울로 미국에 이어 중국, 일본, 유럽 등이 경기부양책 및 양적완화에 보다 적극적으로 나설 가능성을 체크해봤다. 여기에 국제유가 급락으로 인해 2015년도 한국의 경상수지는 사상 최대치를 갱신할 것으로 전망했다. 한국 경제의 2/3를 차지하고 있는 수출 경기를 감안할 때 한국 증시가 하락 추세로 진행될 확률은 거의 없다는 의미다.

문제는 내수다. 한국 증시의 발목을 잡고 있는 것도 바로 이 측면이다. 미국이 내수의 위기를 반전시킨 결정적 정책이 양적완화였다는 점에서 보면 한국도 이를 롤모델로 삼아야 된다. 미국의 양적완화에 이어 중국의 유동성 정책 효과도 국내에 반영되지 못하고 있다. 여기에 일본의 추가되는 양적완화는 엔저를 통해 한국에 부담을 안겨주고 있다.

이런 상황에서 ECB마저 양적완화를 본격화시킨다면 말 그대로 한국은 이도저도 아닌 샌드위치가 되고 결국 한국 증시의 글로벌 소외는 지속될 수 있다.

위에서 살펴봤듯 연간 이자비용만 60조원 이상이 소요되는 것으로 추정되는 상황에서 소비를 살리기 위해서는 충격 요법이 필요하다. 위 그림상 정부 부채 역시 전년 동기 대비 6.8%의 증가를 나타내는 것으로 볼 때 정부도 예산 증액 등을 염두하고 있는 것으로 보인다. 그러나 몇조원 몇십조원 수준으로는 연간 이자비용을 고려시 소비에 큰 변화를 주기가 어렵다.

한국이 양적완화를 주저하는 이유는 크게 보면 4가지로 볼 수 있다.

<자료:기획재정부>

첫째, 정부 여력이 없기 때문이다. 공기업의 부채가 엄청나게 증가된 상황에서 정부가 공기업을 통한 대대적 사업을 벌여나가기가 어렵다. 오히려 공기업의 개혁 내지 구조조정을 염두해야 되는 상황이기 때문이다. 소비를 진작시켜야되는 상황에서 담배값을 대폭 인상해야 되고, 공공요금 및 건강보험료 등을 인상시켜야 되는 상황이 전개되는 것은 분명 역주행이다. 세수 부족 및 공기업 적자를 요금인상으로 메꾸려는 상황에서 제대로 된 소비활성화 정책이 나오기 어렵다. 

둘째, 원화가치의 인위적 하락을 통한 외국자본의 이탈 우려감이다. 특히 외국자본의 눈치를 많이 보고 있는 한국의 경우 이에 대한 우려가 클 수 있다.

서브프라임 이후 미국이 양적완화를 결정했을때 다수가 이를 우려했다. 양적완화가 미국을 유동성함정에 빠트릴 수 있다거나 더블딥이 나타날 수 있다는 주장도 꽤 강했다. 그러나 미국은 될 때까지 달러를 찍어서라도 풀어내겠다는 방식을 고집했고 결국 반전에 성공했다. 달러가치가 급락했지만 경기 회복 기대감이 더욱 크게 작용되며 미국 증시는 역사적 신고가로 훨훨 날았다.

한국이 양적완화를 실시할 경우 외국자본의 일부 이탈이 있을 수 있다. 그러나 환율의 안정만으로 버티겠다는 자세는 오히려 내수의 장기침체와 한국 증시의 장기 약세 및 소외를 가져올 가능성이 높다. 양적완화가 원화가치를 하락시켜 외국자본의 이탈을 가져올 수 있어도 이를 통해 경기가 살아난다면 예상보다 외국자본 이탈이 적을 수 있고, 또한 역으로 경기 활성화 기대감으로 외국자본이 유입될 수도 있다.

환율 변동에 의한 자본 이탈을 염려하기 보다 경기활성화로 자본이 유입될 수 있다는 자세로 가야 된다. 환차익을 노리는 외국계 자본이 많아서는 한국 증시의 발전이 어렵다. 환차익보다 시세차익을 노리는 외국게 자본의 증가를 만들어야 된다. 미국이 그랬듯 이상이 한국 증시의 진정한 폭등을 불러올 것이다.

셋째, 정부의 지나친 안전 위주 정책이다. 내수 경기를 살리겠다는 의지는 정부가 수차례 피력했다. 그런데 이상한 것은 내수 경기를 살리겠다는 의지를 보여주면서도 이를 살릴만한 실물경제 전문가를 늘리기보다 법조계 인사들만 요직에 영입되고 있다. 의지는 있는데 이를 실현시킬 인물이 부재한 꼴이다. 지금은 안전을 택할 때가 아니라 충격요법을 택할 때다. 그렇지 않고서야 연간 이자비용만 60조가 넘는 지금 상황을 어떻게 풀어갈 것인가?

넷째, 양극화의 심화가 큰 변화를 주저하게 만들고 있다. 언젠가부터 한국은 부익부빈익빈이 심화되어 있다. 이런 양극화에서는 있는자와 없는자, 그리고 빚을 가진 자와 채권을 가진자의 시각은 전혀 반대로 나타난다. 위에서 독일이 ECB의 양적완화를 싫어하는 진짜 이유를 언급했다. 마찬가지로 한국에서도 양적완화가 논의조차 되지 못하고 있는 것이 같은 이유가 혹여 아닐까?

3, 2015년 한국 증시의 전망은 밝다

결론적으로 2015년도 한국 증시의 전망은 밝다. 우선 경상수지가 국제유가 급락 영향으로 사상 최대치로 증가될 전망이다. 또한 미국에 이어 일본, 중국, 유로존의 경기부양 및 양적완화로 인해 한국의 대외적 수출 경기에 있어 호전된 여건이 찾아올 것으로 예상된다.

수년간 한국 증시가 정체를 보이거나 약세를 벗어나지 못한 것은 다수 기업들의 실적둔화와 관련성이 높았다. 지난 2~3년간 다수의 상장 기업에 대한 실적 전망치 하향이 단계적으로 진행되었다. 그리고 이에 대한 원인중 하나가 환율 하락였다. 2015년부터는 상황이 반전될 것으로 보인다. 국제유가 하락 효과와 함께 환율의 반등세로 다수의 수출 기업 실적이 개선될 것으로 보이기 때문이다.

국제유가 급락과 원화가치 하락은 2015년 증시 상승의 중요한 기반이다. 모처럼 긍정적인 환경이 만들어졌다. 이제는 정부가 Key를 쥐고 있다고 봐야 된다. 2015년 증시가 큰 폭 상승이 가능한가가 정부에 달려있는 것이다. 이런 환경에서도 내수 경기와 증시를 살려내지 못하면 안된다.

첫째, 글로벌 주요국의 양적완화 틈바구니에서 샌드위치로 흔들리지 않도록 한국도 양적완화를 적극 검토해야 된다. 현재의 한국 여건에서는 양적완화 외 내수부진 해결의 강력한 실마리가 부재하다.

둘째, 대기업의 적극적인 내수 돈풀기를 유도해야 된다. 몇년간 수출 경기가 호조되었고, 내년도 역시 경상수지가 사상 최대로 증가될 것으로 전망되는 상황에서 수출로 벌어들인 돈을 대기업이 틀어쥐고 있는 상황이 더 이상 길어지면 안된다. 이의 일환인 기업소득환류세제 시행령이 확정되었지만 이것만으로는 턱없이 부족하다.

셋째, 연기금 등의 책임감을 높여나가야 된다. 다행히 최근 연기금의 매수가 재개되었지만 올 하반기 증시가 어려웠던 이유중 하나가 연기금의 매도였다. 연기금은 투신 등과 달리 자금이 계속 유입되는 구조다. 가장 강력한 수급의 무기를 지니고 있는게 연기금이다. 연기금의 증시 활성화 역할과 책임감을 강화시켜야 된다.

<고속도로 통행료와 대중교통요금은 미확정사항으로 인상 추진중인 내용이 포함됨>

<자료출처:아이엠피터>

넷째, 내수 활성화가 가시화될때 까지는 공공요금 인상 등을 최대한 억제해야 된다. 일본과 유럽이 디플레이션으로 어려움을 겪고 있고 한국 역시 과도한 가계부채로 인해 소비가 위축된 상황이다. 이런 상황에서 공공요금이 인상되면 소비는 더욱 움츠려들 수 밖에 없다. 더욱이 공공요금이나 제품 가격 등에 인하 요인이 발생했는데도 역주행으로 인상될 경우는 소비심리가 더욱 불안을 느끼게 된다.

다섯째, 남북관계를 개선시켜야 된다. 해외에서 바라보는 한반도 분단의 리스크 시각은 우리가 생각하는 것보다 크다. 해외자본의 한국내 투자 확대가 만들어져야 되고 증시에서도 분단 리스크가 가져오는 평가절하를 점차 해소시켜야 된다. 남북관계 개선이 내수와 증시에 미치는 영향도 만만치 않다는 것이다.

이상의 5가지는 정부의 역할에서 만들어진다. 국제유가 급락과 환율 반등을 통해 모처럼 만들어진 우호적 환경이 2015년도 내수 개선과 증시 급등으로 연결되기를 학수고대한다. 이게 현실이 되기 위해서는 이제 정부의 역할만이 남아있다. 2015년도는 한국 정부가 내수 살리기와 남북관계 개선에 모든 역량을 집중해야 된다.

국회 예산정책처가 올해 세수결손이 13조원에 육박할 것으로 전망했다. 3년 연속 세수결손이 이어지고 있다. 현재 한국이 처한 상황을 제대로 인식하지 못하고 낙관적인 예산을 짜고 있다는 반증이다. 이제는 정신을 차려야 한다. 2015년은 심각한 상황을 인식하고 이의 탈피를 위한 사생결단의 자세를 가져야 한다.

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