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힘겨웠던 2015년의 장세.

양도소득세 때문에 하반기면 큰손의 매물과 함께 연말 바닥을 만들고 상승을 시작한 시장은 4월말까지 탄력적인 상승이 이어지면서 4년간의 지루한 박스권을 마치고 상승을 시작하는 기대감이 컸다.

그러나 세계에서 주택 건설 영향력이 가장 큰 중국의 고정자산 투자가 급격하게 위축이 되면서 이에 대한 우려로 원자재와 제조업종이 중국발 경기 둔화가 이어지며 원자재 및 관련제조업종의 하락이 이어진데다, 11월말 위안화 기축통화 편입과 5년간 유지될 기축통화 비중 결정을 하는 IMF 이사회를 앞두고 미국이 달러 공급을 줄이는 수단을 통해 달러 강세정책을 폄으로써 세계의 경기 둔화와 원자재를 포함한 물가 하락의 영향이 나타나 예상외의 하락이 이어졌다.

특히 2013년 하반기 이후 주식 매도를 본격화한 투신, 증권, 사모펀드, 은행, 국가 지자체 등 기관의 모두 매도를 늘려 연기금을 제외하면 실질적으로 매수 세력이 없는 수급 국면이 이어졌고, 특히 2016년 소득세법 개정에 주식 양도소득세 세금 부과 기준을 크게 낮추면서 하반기 들어 양도소득세를 피하기 위한 큰손의 주식 매도가 이어져 수급상 최악의 조건이 이어졌다.

한편으로 세계 100조 달러의 운용자산 중 주식시장과 채권시장의 자금 흐름을 결정하는 미국의 금리가 연말까지 제로금리를 유지하면서 자금은 채권보다 주식에 머물러 국내외로 수급이 어려운 상황이 이어졌다.

2015년 주체별 순매수를 보면 연기금과 기타 법인을 제외한 대부분의 세력이 매도로 일관했다. 보험과 증권이 하반기 들어 순매수를 나타냈으나 삼성화재, 삼성생명, 삼성증권 등 증권사와 보험사의 자사주 매수를 나타낼 뿐 연기금과 자사주를 매수한 기업을 제외하면 거의 전 세력이 매도를 하는 특이한 수급 장세였다.

이런 안팎의 어려움을 겪으며 종합주가지수는 1914에서 첫 가격을 결정한 후 2189까지 오른 후 다시 1800까지 하락하는 변동을 거쳐 결국 지난해 종가보다 2.39%가 오른 1961에서 마감하였다.

주가가 6년째 성장 추세선인 60월(5년)평균선에 연중 저점을 형성하며 박스권 정체하는 매우 특이한 모습이다. 경제가 아무리 저성장을 해도 성장을 하고, 물가가 아무리 낮아도 오른다는 점에서 무려 5년에 걸친 이런 주가 정체는 대단히 이례적이다.

한편 2009년 이후 5년간의 박스권 정체를 해왔던 코스닥 종합지수는 개인의 주식 순매수가유입된 가운데 상반기 강한 상승과 하반기 양도소득세 관련 큰손의 매물 영향과 함께 급락하는 변동을 하였다. 그러나 코스닥 지수는 546에서 시작한 뒤 45%가 오른 488까지 급등이 나타난 후 25.67%가 오른 682에서 마감함으로써 하반기 조정에도 불구하고 대단히 높은 상승을 기록했다.

코스닥 종합지수 뿐 아니라 거래소 중형주, 소형주가 함께 오른 것으로 보면 상대적으로 우량 대형주 시장만 차별화되며 하락 내지 상승에서 소외됨으로써 특히 우량주를 투자하는 투자자들이 매우 어려움을 겪었다. 이런 주가 하락의 이면에는 선물 옵션의 파생상품 시장이나, ELS, ETF, ELS, 공매도 등 파생상품에 관련된 영향을 크게 받았음을 의미한다.

업종에서는 세계 경기 둔화와 중국의 고정자산 투자 급격히 위축되면서 원자재 가격 하락과 경기민감주가 하락하였으며 화학과 정유를 제외한 철강, 기계, 조선, 자동차 등 중국 관련 대부분의 업종이 연말까지 하락하는 최악의 흐름을 보였다. 한편, 국내 건설은 1990년 대 호황에 비교될 정도로 분양과 수주가 증가하고 있으나 기관의 매도와 함께 주가는 상상 최저 상태로 하락하는 상식으로 이해할 수 없는 장세를 나타냈다.

종합주가지수는 증시 역사상 매우 보기 드문 5년 박스권 정체가 이어져 있는 가운데, 처음으로 종합지수가 1,000을 넘었던 1988년 이후 27년이 지났지만 그 때로부터 아직 2배를 넘지 못하고 있다. 1958년에서 1988년에 이르는 30년 동안 종합주가지수가 2.6에서 1,000을 넘어 400배가 넘는 상승을 했다는 점에서 보면 이 기간을 잃어버린 27년이라 표현해야 할 것이다.

물론 주가만 보고 있다면 늘 비슷한 범위에서 주가가 움직이니 주가가 그렇게 움직인다는 매너리즘에 빠지기 쉽지만, 27년이라는 기간 동안 경제성장의 결과 나타나는 국내총생산(기업총매출)과 국민소득과 가처분소득의 변화와 비교해 본다면 주가는 펀더멘털에 비해 대단한 저평가라는 것을 알 수 있다.

1988년 이후 지난 26년 동안 국내총생산 및 국민총소득은 144조원에서 1496조원으로 늘어 10배 가까운 상승을 하였고, 국민의 가처분소득 역시 127조원으로부터 1200조원으로 비슷한 수준으로 증가하였다.

2배 오른 주가지수가 기업 신규 상장에 따른 시가총액 증가분을 감안하여 시가총액이 3배 수준으로 증가했다고 보면, 대략 제 가격의 1/3에 있다는 것을 알 수 있고, 이런 점에서 2014년말을 기준으로 최소 6000선의 상승을 해야 펀더멘털과 매칭이 된다.

이런 주가의 상승은 22년의 시차를 두고 다우지수에서 볼 수 있다. 1987년 이후 2010년까지 23년 간의 주가 움직임은 1964년부터 1987년까지 23년간의 다우지수와 22년의 시차를 두고 똑 같은 모습이 나타난다.

당시 다우지수는 지수 1,000을 넘지 못하고 17년이 넘는 기간 동안 정체를 하였고, 마찬가지로 종합주가지수도 지수 1,000을 넘지 못하고 17년간 정체를 하는 모습이 나타난다. 이 기간 주가가 오르는 과정과 위기를 겪은 후 위기를 극복하고 재성장이 나타나는 과정이 모두 일치한다.

1980년 초 레이건 대통령 시절 미국은 퇴직금으로 주식을 사서 적립하는 401K라는 퇴직연금제도가 시행되며 주식의 장기 적립 수요를 만드는데 이후 다우지수는 20년 연속 상승과 함께 주가지수는 12,000까지 오른 후 2000년 IT 버블과 함께 조정을 거친다.

마찬가지로 2004년 이후 한국은 장기 적립식 수급인 연기금이 주식 비중을 늘리기 시작하며 시장의 장기 수급을 공급하고 있고, 아직은 채권에 치중하지만 퇴직연금 제도로 인해 퇴직연금이 빠르게 축적되고 있다. 이런 조건에서 수급 조건 역시 똑같다고 할 수 있다.

다만 다우지수는 이후 12년에 걸친 대세 상승이 이어지며 23년간의 저평가된 주가가 정상화되지만, 한국 종합주가지수는 2011년 이후 5년간 정체를 하면서 저평가가 심화되어 있다. 더구나 이 5년의 정체 기간 동안 주식은 외국인과 연기금, 그리고 퇴직연금을 운용하는 증권과 변액 보험을 운용하는 보험이 주식을 사고 개인은 직접투자 35조원, 투신을 이용한 간접투자 56조원을 포함 대부분의 주식을 팔아 주식 비중이 역대 최저이다.

이런 점은 1980년대 20여년 주가가 2배 이상 오르지 못하는 지극히 비정상적인 국면에서 다음 20년 주가가 12배를 오르는 장기 상승국면이 나타났던 것과 같다.

더욱이 2010년부터 2015년까지 6년간의 주가 움직임은 과거 주가와 비교할 때 1980년 ~1985년 주가와 매우 흡사하다. 경제성장과 물가 상승이 이어지는 6년간 주가가 제자리 걸음을 했다는 것 자체가 기업의 매출과 이익을 낼 잠재력에 비해 주가가 터무니 없이 싸다는 것을 의미한다. 따라서 이런 정체 이후의 주가는 대단히 가파른 상승을 한다. 이런 점에서 1986년 이후 1988년에 이르는 가파른 상승을 할 잠재력을 갖는다고 본다.

이런 상승의 조건은 상승이 지체될수록 강화되며, 지체된 시간만큼 더욱 강하게 상승할 잠재력을 축적하게 된다.

그렇다면, 2015년 장세 약세의 원인이 되었던 조건들은 2016년에는 벗어날 수 있을까?

첫째, 2011년 ~ 2015년 정체했던 구간은 중국의 12차 5개년 경제개발 계획과 맞물린다. 중국은 12차 경제개발 계획에서서는 성장보다 물가안정을 정책 목표로 하였고, 주택가격 안정 등 물가 안정에 정책적 목표를 두었다. 이 과정에서 1990년 후반부터 연평균 30%대 성장이 이어지던 고정자산 투자와 부동산 투자가 급격히 위축되며 지금은 제로 성장 수준에 이르러 있다.

이런 정책은 2010년 흉년에 따른 러시아 곡물 수출 중단으로 철권 독재 정권인 이집트, 리비아, 알제리가 민중 봉기에 의해 전복된 영향이 크다. 극심한 라니냐에 따른 흉년으로 모택동 치하와 등소평 치하에서 민중 봉기인 천안문 사태를 겪었던 중국은 북아프리카 독재정정권의 전복으로부터 물가 안정의 교훈을 얻었기 때문일 것이다.

이렇게 중국이 안정정책을 취하는 동안, 중국의 고정자산 투자는 급격한 추락을 하였고 그 여파로 세계 원자재 수요 감소와 중국의 생산 설비 증가로 인해 전세계 제조업 경기가 금심한 어려움을 겪어왔다.

그런데 2016년은 안정 기조의 5개년이 마감되고, 13차의 새로운 5년 계획을 수립하여 추진하게 된다. 아직 이런 정책이 구체적으로 정립되지 않았지만, 시진핑 주석은 경제성장률을 최소 6.5%로 관리하는 가운데 국민소득을 두배로 늘리고, 중국의 최대 현안인 호적제도와 거주이전의 자유 제한으로 마치 외국인 근로차 취급을 받으며 불만이 축적된 2억 7000만명의 농민공의 차별을 없애고 도시 거주를 할 수 있도록 하는데 역점을 두고 있다.

사실 중국의 도시화율은 54%로 약 7억 6000만명이 도시에서 생활하는 것으로 집계되지만, 이중 2억 7000만 가량의 농촌 호적의 도시 근로자는 도시에서 집이나 차를 살 수도, 아이들 교육이나 다른 사회 보장제도를 받을 수 없다.

원래 거주지 이전의 자유가 있는 자유 민주주의에서는 공업화와 함께 농촌인구가 도시로 이동하면 도시 인구 증가로 주택 수요가 증가하며 주택 경기가 강하게 살아나지만, 사회민주주의인 중국은 거주 이전의 자유가 없기 때문에 도시로 몰리는 농촌 출신의 주택 구입을 제한함으로써 부동산 시장이 빠른 공업화에도 불구하고 안정이 되었다.

그러나 13차 경제개발 계획에서는 도시와 농촌 근로자의 법적 차별을 철페하고 농민공들이 도시 주택을 살 수 있도록 법적, 제도적, 정책적 목표를 설정함으로써 향후 5년 1억명의 도시 인구를 늘리는 정책을 세우고 있다. 이것은 안정을 중시했던 중국의 정책과는 댜르며 향후 중국위 주택 건설 경기가 빠르게 호전될 여건을 의미한다.

참고. http://XXX/gaajur/220582479580
(xxx를 영어로 네이버라고 바꾸어 입력한 후 인터넷 주소창에 넣으면 필자 블로그의 글을 볼 수 있음)

이미 지난 30년래 최저 금리인 4.35%로 금리를 낮추었고, 지급준비율을 낮췄으며, 부동산 규제를 대부분 풀었고, 최근 긴축해왔던 통화를 늘려 공급하기 시작하니 이런 경기 부양책과 함께 실질적인 주택의 실수요를 급격히 늘리는 농민공 도시 영주권 확대에 따른 도시화는 향후 5년 중국발 강한 성장을 예고한다.

한편, 2015년 장세를 하락으로 유도했던 또 하나의 요인은 미국의 긴축정책이다. 미국은 달러 강세를 유지하기 위해 통화를 필요한 양보다 덜 공급해왔고 그 결과 원자재 가격의 하락과 경기의 경착륙이라는 부작용이 발생해 있다.

위의 자료는 미국의 산업생산 증가율이다. 산업생산 증강율은 2015년말 마이너스로 급격히 추락해 있는데 이 모습은 2001년의 IT 버블이나, 2008년 금융위기의 경우와 같다. 이런 침체가 외부적 환경 요인이 아니라 미국의 달러 강세를 유지하기 위한 통화 정책의 부작용이다. 따라서 2016년 미국이 취할 수 있는 유일한 정책은 경기 부양을 위한 통화 팽창이다.

과거 미국의 산업생산이 마이너스로 침체 국면에 들었던 1982년, 1991년, 2001년, 그리고 2008년은 모두 미국은 경기 부양을 위해 통화 공급을 급격히 늘렸고, 이와 함께 미국의 주가는 유동성에 의한 급등 국면이 전개되며 강한 상승이 나타났다. 따라서 2015년 침체와 달리 2016년은 미국의 강력한 경기 부양책과 함께 세계 증시가 유동성 국면의 상승이 나타날 가능성이 크다.

아울러 인구가 많은 신흥국이 2010년 이후 주택 가격 안정 정책을 펴는 과정에서 경기가 위축되었지만, 현재 주택가격 상승률이 안정권 또는 과매도권에 진입하면서 경기 부양정책으로 선회할 조건이 갖춰졌다.

공업화와 함께 도시인구가 빠르게 늘고 있는 신흥국은 2000년 이후 도시인구 증가와 함께 주택수요가 급증하고 있다. 이런 수요를 지난 5년간 묶어 두었다는 점에서 앞으로 경기 부양에 매진하게 되는 5~9년간 신흥국은 매우 강한 주택 건설 경기가 도래하게 된다.

한편, 기관의 대형주 매도의 수급 문제는, 2015년 중반을 기점으로 2013년부터 시작된 증권, 투신, 사모펀드, 국가지자체, 기타금융, 일반에 이르기까지 매도 물량이 대부분 정리된 것으로 보인다. 여기에 삼성전자 등 삼성그룹과 sk그룹의 자사주 매수로 외국인의 주식 매도도 다소 과도한 수준으로 진행되어 2016년에는 매수가 강해질 조건이다.

뿐만 아니라 양도소득세를 피하여 하반기 과거 어느 해보다 큰손의 매도가 컸던 2015년과달리, 연말로 대주주 기준을 넘어서면 매도했던 물량이 모두 매수로 돌아서 수급이 역전된다. 지난해 코스닥 지수가 12월 18일까지 주가가 하락한 후 이후 7월까지 주가가 대단히 급하게 올랐던 것 역시 양도소득세를 피하기 위한 매도에서 하락이 나타났다가, 대주주 기준을 정하는 연말을 지난 후 매수가 급증했기 때문이다.

2015년에는 대주주 지분 기준이 절반으로 낮아져 유난히 매도가 많았다 .그러나 이것은 2016년 매수 수급이 되므로 지난해 하락한 만큼 2016년에는 강한 상승이 나타난다.

다음은 시중의 부동(단기) 자금의 움직임이다. M1 통화를 구성하는 여러 금융 지표를 보면 단기자금이 대단히 가파르게 증가하여 시중 자금이 부동화 되는 가운데, 주식시장과 관련된 수익증권과 시장형 상품의 2008년 또는 2009년 이후 지루한 하락 끝에 2015년 증가로 반전하고 있다. 주식 시장이 장기적인 상승으로 전환되는 중요한 표지이다.

한편 시중의 예금 종류별 자금의 변화를 보면 장기성 저축 증가가 둔화되고 단기 부동자금을 구성하는 예금이 대단히 빠른 속도로 증가하고 있다. 30년전 1980년 ~ 1985년 지루한 정체를 거쳐 2086~1988년 대단히 가파른 상승과 함께 종합주가지수가 160에서 1,000으로 오르는 원동력도 과도하게 쏠린 단기 자금의 증가였다. 이런 관점에서 1980년대 후반과 똑같은 유동성 조건이 갖춰지고 있음을 알 수 있다. 이런 조건은 주가가 상승을 미룬다고 해서 사라지는 것이 아니며 시간이 늦어질수록 단기자금이 더욱 크게 축적되어 더욱 강한 상승이 나타나게 된다.

앞서 2016년 이후의 장세를 살피기 위해 2015년 원자재와 주가 하락 및 경기 위축의 원인이었던 중국의 5개년 정책과 주택정책, 중국의 경기 부양 그리고 미국의 경기 부양정책을 살펴보았고, 향후 수급적인 측면에서 주식시장의 조건을 보기 위해 기관의 매물, 양도소득세 관련 자금의 썰물과 밀물, 단기자금들의 거동과 주식시장 관련 지표의 반전, 그리고 단기 자금의 거동을 살폈다. 이 조건들은 모두 2016년 시장이 긍정적일 것임을 예고하고 있다.

따라서 27년간 펀더멘털에 비해 저평가된 주가의 저평가와, 최근 5년 매물 감소와 상승 잠재력의 축적을 감안할 때 2016년 이후는 1986~1989년과 같은 강한 상승 장세가 도래할 수 있는 조건이 갖춰졌다고 판단한다.

바로 이런 판단에 주안점을 두고 그간 장기적으로 2023년을 겨냥하여 우량주와 경기민감주를 차분히 비중을 확대하는 전략을 제시해왔다. 물론 이런 기업들이 2015년에는 앞서 설명한 이유로 부진을 면치 못했지만 이런 조건이 반대로 바뀔 여건을 갖춘 2016년은 기대가 크다.

주가가 장기간 정체하면 사람들은 매너리즘에 빠지기 쉽다. 그러나 주가가 정체할 때도 경제는 성장하고 물가는 오르며 기업의 생산설비가 증가하고 매출이 증가한다. 따라서 성장하는 경제에 정체하는 주가는 늘 저평가를 확대시키며 결국은 급격한 상승의 원인이 된다. 이런 점에서 지난 5년간 지루하고 힘든 시간 속에서 주가는 저평가와 함께 강한 상승의 잠재력을 축적했다. 이제 2016년은 이 축적된 상승의 힘이 분출할 조건을 갖추고 있어 주식시장에 관심을 두고 저평가 우량 기업의 비중을 늘려간다면

2015년 12월 30일 거래 마지막 날 LivePax 강의는 무료 특집강의를 준비하였습니다.

2015년의 시장이 예상보다 부진한 결과를 기록한 원인을 살펴 보고,

미국의 통화 정책과 중국의 부동산 정책과 통화정책, 또한 향후 5개년 경제계획, 세계의 부동산 시장 및 국내 시중 유동성의 흐름을 바탕으로 2016년 장세를 전망합니다.

특히, 앞으로 경제와 금융에 가장 중요한 변수가 될 신흥국 공업화와 농촌인구의 도시와 전망을 바탕으로 장기적인 세계 경제와 금융의 흐름을 상세히 설명합니다.

연초 부각되시 쉬운 업종과 함께 부진했던 원자재 시장의 흐름에 대해서도 살펴 보고 내년 1년간 MBA 투자 강의 강의 내용 및 계획을 설명합니다 .

12월 30일 2015년의 장세 부진의 원인과 2016년의 장세 전망 및 세계 도시화에 따른 세계 각국의 부동산 시장을 바탕으로 한 미래의 경제에 대한 강의를 하여 녹화 방송을 올렸으나, 기술적인 문제로 녹화 방송이 열리지 않았습니다. 오늘 문제를 해결하여 녹화 방송 청취를 위한 링크를 다시 올립니다.

※컴퓨터를 이용하여 청취하며, 스마트폰은 전용 앱을 설치해야 볼 수 있습니다.

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